JGB

Emprunt d'État

Un emprunt d'État (en anglais : government bond, dont le diminutif usuel est govvie) est une obligation ou un titre de créance négociable émis généralement dans sa propre devise par un gouvernement.

Dans le cas d'une émission dans une devise convertible, celle du pays ou d'un autre, on utilise généralement l'appellation d'« obligation souveraine », adaptation directe de l'anglais sovereign bond.

Importance économique

Pour chaque devise, les emprunts d'État constituent le marché directeur des taux d'intérêt à moyen et long terme.

En ce qui concerne les taux d'intérêt à court terme (voir : marché monétaire), les instruments directeurs sont, eux :

• pour le très court terme, soit moins de trois mois, celui des pensions interbancaires
• et, pour le moins court terme, les futures sur les IBOR (Interbank Offered Rates) :
  • contrats Euribor du Liffe pour l'euro,
  • contrats Libor, du CME, du Liffe et du SGX pour le dollar américain.

Moody's		Standard & Poor's		Fitch Ratings		Commentaire
Long Terme	Court terme	Long Terme	Court terme	Long Terme	Court terme
Aaa	P-1	AAA	A-1+	AAA	A1+	"Prime". Sécurité maximale
Aa1		AA+		AA+		High Grade. Qualité haute ou bonne
Aa2		AA		AA
Aa3		AA-		AA-
A1		A+	A-1	A+	A1	Upper Medium Grade. Qualité moyenne
A2		A		A
A3	P-2	A-	A-2	A-	A2
Baa1		BBB+		BBB+		Lower Medium Grade. Qualité moyenne inférieure
Baa2	P-3	BBB	A-3	BBB	A3
Baa3		BBB-		BBB-
Ba1	Not Prime	BB+	B	BB+	B	Non Investment Grade. Spéculatif
Ba2		BB		BB
Ba3		BB-		BB-
B1		B+		B+		Hautement spéculatif
B2		B		B
B3		B-		B-
Caa		CCC+	C	CCC	C	Risque substantiel. En mauvaise condition
Ca		CCC				Extrêmement spéculatif
C		CCC-				Peut être en défaut
/		D	/	DDD	/	En défaut
/				DD
/				D

Les emprunts d'État fournissent en permanence la courbe des taux sans risque à partir de laquelle sont évalués la plupart des actifs financiers risqués (obligations à taux fixe d'autres émetteurs, actions, swaps de taux d'intérêt, etc.)

Pris globalement, l'ensemble des marchés d'emprunts d'État et de leurs produits dérivés constituent le marché financier le plus actif de la planète.

Liquidité

Il se traite sur ces marchés des tailles considérables et les banques qui sont market makers (« teneuses de marché » se dit aussi en franglais des marchés) pratiquent des « fourchettes » de prix acheteur/vendeur (bid et ask) très serrées. Au comptant, 100 millions d'euros de Bunds ou d'OAT à 10 ans seront ainsi cotées avec moins de 0.02% entre le prix acheteur et le prix vendeur, soit moins d'un tiers de point de base de taux actuariel. À terme, la liquidité pour 1.000 contrats Bunds, soit là aussi 100 millions d'euros de nominal, se trouve généralement sur moins de 0.01% de prix.

Néanmoins, à la différence du marché des changes qui, lui, fonctionne sans interruption du lundi matin à Wellington en Nouvelle-Zélande, qui est la première place ouverte de la semaine, au vendredi soir à New York, la technicité des produits traités cantonne chaque marché d'emprunts d'État plutôt dans la tranche horaire ouvrable du pays d'émission : ainsi les obligations du Trésor américain se traiteront essentiellement de 8 h à 17 h, heure de New York, tandis que les OAT du Trésor français ou les Bunds allemands seront réellement actifs de 8 h à 18 h, heure française. Traiter en dehors de ces plages horaires est toujours possible, mais les prix pratiquées par les banques market makers sont alors beaucoup moins agressifs, car la liquidité est moindre et les coûts de couverture plus importants.

Principaux marchés et émetteurs

Tableau récapitulatif

Devise	Pays	S&P	Moody's	Dette négociable au 30/06/05 (milliards d'euro)	Dette totale en % du PIB (fin 2003 - source : OCDE)
Yen	Japon	AA-	A2	5 525	157,5%
Dollar US	États-Unis	AAA	Aaa	3 320	62,5%
Euro	Italie	AA- perspective négative	Aa2	1 265	120,9 %
Euro	France	AAA	Aaa	872	71,2 %
Euro	Allemagne	AAA	Aaa	847	65,1 %
Livre sterling	Royaume-Uni	AAA	Aaa	583	42,0 %

Dollar :  États-Unis (AAA/Aaa)

Le Trésor américain était traditionnellement au XX^e siècle, et de loin, le plus gros emprunteur de la planète, mais ce rôle est maintenant tenu par le Japon, à la suite :

• de la croissance phénoménale de l'endettement du gouvernement japonais après 1990
• et de la baisse du dollar à partir de 2002.

Sa dette négociable s'élève à environ 4.000 milliards de dollars mi-2005, c'est-à-dire environ 3 300 milliards d'euros, qui se décomposent comme suit :

• des T-Bills à moins d'un an pour 900 milliards de dollars ;
• des T-Notes de 1 à 10 ans à l'origine pour 2.300 milliards de dollars ;
• des T-Bonds à plus de 10 ans à l'origine, généralement à 30 ans, pour 500 milliards de dollars ;
• des TIPS, obligations à taux variable indexées sur l'inflation, pour 300 milliards de dollars.

L'émission de T-Bonds a été interrompue en octobre 2001 mais a été reprise en février 2006.

La dette publique négociable des États-Unis a été la première à atteindre une taille suffisante pour que se développe autour d'elle un marché moderne de taux d'intérêt. Le Trésor américain est ainsi l'auteur de nombreuses innovations importantes, reprises depuis par la plupart des grands pays développés :

• l'émission systématique par adjudication ;
• le recours à des primary dealers;
• l'émission d'obligations à 30 ans ;
• l'émission régulière de titres à moyen terme ;
• le démembrement d'emprunts d'État ;
• les obligations indexées sur l'inflation.

(en) Site du Trésor américain

Euro

 Allemagne (AAA/Aaa)

Benchmark européen du fait de la taille de l'économie allemande, la dette négociable de l'Allemagne s'élevait à 847 milliards d'euros au 30 juin 2005 :

• des Bubill, titres de créance négociables à court terme pour 36 milliards d'euros ;
• des Schatz d'une durée de 2 ans à l'émission, pour 108 milliards d'euros ;
• des Bundesobligationen, dits "Bobl" d'une durée de 5 ans à l'émission, pour 177 milliards d'euros ;
• des Bundesanleihen, dits "Bunds", émis à 10 ou 30 ans, pour 526 milliards d'euros.

(en) (de) Site de Finanzagentur GmbH, l'Agence allemande de la dette

 France (AAA/Aaa)

La dette négociable de la France s'élevait à 872 milliards d'euros au 30 juin 2005. Instituée en 1985, sa structure axée sur la liquidité a été largement copiée dans le monde et il constitue le modèle d'organisation de l'ensemble des dettes d'État de la zone euro.

Voir : OAT, BTAN, BTF, TEC, OATi

(fr) (en) Agence France Trésor, qui gère la dette de l'État

 Italie (A+ "avec perspective négative"/Aa2)

Plus important emprunteur européen, avec une dette négociable de 1 265 milliards d'euros fin juillet 2005, l'Italie occupe néanmoins une place à part sur le marché des emprunts d'État européens compte-tenu de la faiblesse de sa notation financière, du passé tumulteux de sa dette et de la taille globale de celle-ci (1 430 milliards d'euros, soit plus de 100 % du PIB).

Néanmoins, pour beaucoup d'utilisations, notamment dans la constitution de collatéral, la règlementation ne distingue pas entre la dette des différents États européens, ce qui limite considérablement les effets de la situation des finances publiques d'un pays sur le prix de sa dette.

(en) (it) Site du Trésor italien

Yen :  Japon (AA-/A2)

Le Trésor japonais est dorénavant le premier emprunteur du monde, avec une dette négociable supérieure à l'équivalent de 5 500 milliards d'euros en 2005. L'endettement total du gouvernement japonais représentait en 2004 164% du PIB, proportion unique dans l'OCDE.

Les emprunts d'État japonais sont appelés JGB, abréviation de Japanese Government Bond. Il s'agit d'un marché devenu essentiellement domestique : seulement 4% de l'encours des JGB sont détenus par des non-résidents. La prépondérance de la Poste japonaise, le niveau très faible des taux et le faible développement des repos sur JGB constituent autant de freins à l'internationalisation de ce marché.

(en) Site du ministère des Finances japonais

Livre Sterling :  Royaume-Uni (AAA/Aaa)

Article principal : Gilt

HM Treasury, le Trésor britannique, a une dette négociable assez faible, équivalente à environ 580 milliards d'euros en 2005. L'encours des gilts, les emprunts d'État britanniques, a longtemps été notoirement insuffisante pour les besoins des investisseurs britanniques et leur marché a de plus longtemps été perturbé par des règlementations (MFR et Bank of England Tier One securities notamment) qui favorisaient manipulations et squeezes. Néanmoins, le déséquilibre du marché, qui avait atteint des niveaux sans précédent dans les pays développés à l'automne 1998 et au printemps 2000, est en train de se résorber grâce à des déficits publics en nette reprise et un rythme d'émission soutenu depuis 2002-2003.

(en) Site du Debt Management Office, l'Agence de la dette britannique

Voir aussi

• Dette souveraine
• Opérations d'open market

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